Mərkəzi bankların dilemması: Fişer nəzəriyyəsi Keyns nəzəriyyəsini sıxışdırır

Pekin. 1980-cı illərdən bəri nominal və real olaraq aşağı faiz dərəcələri inkişaf etmiş ölkələrin daimi xüsusiyyətinə çevrildi. Bu gün çoxları özü-özünə sual verir: bu tendensiya nə qədər davam edə bilər?

Beynəlxalq Valyuta və Bank Tədqiqatları Mərkəzi (ICMBS) və İqtisadi Siyasət Tədqiqatları Mərkəzi (CEPR) tərəfindən 2015-ci ildə ortaq şəkildə hazırlanan “Cenevrə hesabatında”, faiz dərəcələrinin uzun müddət aşağı səviyyədə olacağı göstərilib. Qeyd edək ki, bu gün mənfi gəlirliliyi olan istiqrazların ümumi dəyəri 13 trilyon dollardan çoxdur, buna görə mütəxəssislər dərəcələrin sonsuza qədər aşağı səviyyədə qalacağına inanmağa başladılar. 

Əgər bu belədirsə, o zaman mərkəzi banklar dilemma ilə üzləşmiş olurlar: iqtisadiyyatın yavaşlaması şəraitində ehtiyatdakı barıtdan istifadə etmək, yoxsa etməmək?

Bu sualın cavabını pul siyasəti və ya milli sərhədlərdən kənarda axtarılmaq lazımdır. Niyə? İqtisadi nəzəriyyədə həmişə mübahisələr doğuran faizlərin baza konsepsiyasını xatırlamaq burada faydalı olar. Avstriya iqtisadçısı Oygen fon Byom-Baverk 1890-cı il “Kapital və faiz” kitabında qeyd etdiyi kimi, “faizlər nəzəriyyəsi özündə ziddiyyətli fikirləri ehtiva edir. Onlardan heç biri digərlərini məğlub edə və məğlub edildiyini boynuna ala bilmir”. 

Bu günlərdə də vəziyyət çox da dəyişməyib. Aşağı faiz dərəcələrinin hazırkı dövrünün izahatları bir-birinə uyğun olmayan iki elmi məktəb tərəfindən verilmişdir: neoklassik nəzəriyyə və keynsçilik nəzəriyyəsi. 

Alfred Marşall, Knut Viksel və İrvinq Fişer ənənələrini izləyən neoklassik mütəfəkkirlər, real faiz dərəcələrinin real iqtisadi qüvvələr tərəfindən təyin olunduğuna inanırlar. Pul (və ya pul siyasəti) neytral rol oynayır faiz dərəcəsi isə vaxt üstünlükləri və gəlirlilikdən asılı olan əmanət və investisiyaların balansını təmin edir. 

Neoklassik nəzəriyyənin əksi olan “likvidliyə üstünlük nəzəriyyəsi”, müəyyən müddətə likvidlikdən imtinaya görə mükafat olaraq qəbul edilməsini nəzərdə tutur. Söhbət ümumilikdə qənaətdən deyil, yalnız pul qənaətindən gedir. Müvafiq olaraq, faiz dərəcəsi bir anda likvidlik təklifi və iqtisadiyyat iştirakçılar tərəfindən likvidliyə üstünlük verilməsi ilə müəyyən edilir. 

Normal vaxtlarda bu iki elmi məktəb bir-biri ilə kəsişmir, Keyns bütün diqqətini nominal dərəcələrə, Fişer isə real dərəcələrə yönəldir; Keyns qısamüddətli, Fişer isə uzunmüddətli perspektivə üstünlük verir. Mərkəzi banklar nominal dərəcələri aşağı salmaqla Keyns tərzində hərəkət etdikdə, real dərəcələr adətən dəyişməz qiymətlərin təsiri səbəbindən düşməyə başlayır. 

Lakin bu gün faiz dərəcələri aşağı sıfır haşiyədə (qısaldılmış ZLB) qalıb, ya da ona yaxınlaşırlar, buna görə də bu iki yanaşma, çox güman ki, toqquşmağa başlayıblar: nominal dərəcənin aşağı düşməsi inflyasiya gözləntilərinin azalmasına səbəb olur, buna görə real faiz dərəcəsi dəyişməz olaraq qalır. Bəzi iqtisadçılar gözləntilərdəki bu dəyişikliyi “neofişer effekti adlandırırlar. 

İnflyasiya gözləntiləri sabit qaldıqda “fişer effekti baş vermir”. Bununla belə, dərəcələr ZLB tələsinə düşdükcə inflyasiya gözləntiləri azalmağa başlayır, Keyns effekti isə neofişer effektinə yol verir. 

ZLB-nin fərqləndirici xüsusiyyəti də budur: Fişer Keynsi sıxışdırır. Mərkəzi banklar istədikləri qədər nominal dərəcələri sıfıra və ya hətta mənfiyə endirə bilərlər, real dərəcələr onsuzda dəyişməz qalacaq. Bəli, əlbəttə ki, neofişer effekti ideyası elmi dairələrdə birmənalı olmayan reaksiyaya səbəb olur. Lakin qeyri-adi Fişer effekti olmadıqda, faiz dərəcələrini təyin etmək siyasəti və ya dərəcələrin ZLB tələsinə düşdüyü vəziyyət yenə mümkün şokları artıracaqdır. Belə halların qarşısını almaq cəhdləri mərkəzi bankları çətin bir dilemma qarşısında qoya bilər. 

Pul siyasətinin aşırı dərəcə olması monetar “qeyri-neytrallıq” üçün şərait yarada bilər. Bu təzyiq ən azı iki kanal vasitəsilə həyata keçirilir. Birincisi – maliyyə bumları və uğursuzluqlar dövrü. Davamlı aşağı faiz dərəcələri maliyyə disbalansına və borcun artmasına səbəb ola biləcək risk iştahını stimullaşdırır və sonra mərkəzi banklar faiz dərəcələrini daha çox aşağı salmağa məcbur olurlar. İkincisi  – resursların səhv paylanması, hansıki likvidlik “yaradıcı məhv” üçün maneə törətdikdə baş verir. 

Bu dilemmanı həll etmək üçün iqtisadi siyasətin planlaşdırılması və həyata keçirilməsində əsaslı dəyişikliklər etmək tələb olunur. Milli və beynəlxalq səviyyədə koordinasiyanı əhəmiyyətli dərəcədə yaxşılaşdırmaq lazımdır. Milli səviyyədə pul siyasəti yeganə hərəkət planı olmalıdır. Büdcə siyasəti və struktur islahatları ilə daha fəal rol oynamalı və bundan əlavə maliyyə bumu və uğursuzluqların dövrlərinin öhdəsindən gələ biləcək makroprudensial siyasət əsas prioritet olmalıdır. 

Beynəlxalq səviyyədə yaxşı inteqrasiya edilmiş maliyyə yardımı şəbəkəsi etibarlı aktivlər vasitəsi ilə özünüsığorta ehtiyacını azaltmağa kömək edəcəkdir. Resursların birləşdirilməsi nümunələrindən biri Beynəlxalq Valyuta Fondunun kvota islahatı yolu ilə “od gücü” nü artırmaqdır. Yeni, təkmilləşdirilmiş beynəlxalq pul sistemi bir gündə qurula bilməz, amma yenə də bir yerdən başlamaq lazımdır.